＃ 경기회복과 달러화 약세는 기대 요인 = 늘 그렇지만 새해를 맞는 주식시장에도 기대와 우려가 공존하고 있다. 먼저 기대부터 보자면 펀더멘털과 유동성 모두 기대해볼 만하다. 글로벌 경제는 지난해 4월 저점을 기록한 이후 회복되고 있다. OECD 경기선행지수가 저점을 찍고 확장 국면에 진입했다. 현재의 확장 국면은 9개월째 이어지고 있기 때문에 평균을 적용하더라도 올해 하반기까지 경기회복세가 이어질 수 있을 것으로 기대된다. 경제는 한번 확장이나 수축 국면에 진입하면 그 경로를 잘 벗어나지 않는 속성을 갖기 때문에 최소한 올해 2～3분기까지는 경기 확장세가 이어질 가능성이 높다. 유동성 여건도 좋다. 연준을 포함한 각국 중앙은행들이 금리인하를 더 할 것 같지는 않고 또 양적완화의 규모 역시 의미있게 커질 것 같지는 않다. 시장 외부에서 유동성 공급이 늘어나기는 어렵다는 것이다. 그렇지만 시장 내부에서 유동성 공급을 증가시키는 달러화 약세가 계속되고 있다. 달러화 약세는 달러화를 회계단위로 쓰는 자금이 글로벌 금융시장에 투자를 늘리도록 한다. 국내에서 추가적인 유동성 공급이 없어도 이미 형성된 과잉 유동성이 글로벌 금융시장에 퍼져 나가도록 하는 역할을 달러화 약세가 하는 것이다. 그래서 달러화 약세 시기에 글로벌 주가지수의 상승이 나타나는 것이 일반적이다.

＃ 밸류에이션 부담과 미국채의 장단기금리차 확대는 우려 요인 = 글로벌 경제가 확장 국면에 진입해 있고 또 금융시장에 유동성 공급도 늘어난다고 해도 늘 지켜봐야 할 걱정거리들도 있다. 주식시장의 높은 밸류에이션 부담과 장단기금리차의 확대가 그것이다. 지난해 주식시장이 바이러스 악재를 딛고 상승할 수 있었던 것은 언택트를 중심으로 한 대형 기술주들의 주가급등 덕분이었다. 높은 밸류에이션 부담에도 불구하고 애플, 마이크로소프트, 구글, 아마존, 테슬라 등 대형 기술주들이 주도주 역할을 톡톡히 해줬고 다른 지수들은 대형 기술주와의 밸류에이션 격차를 좁히면서 추종하기만 하면 됐다. 그러나 최근 주도주인 대형 기술주의 상승 움직임이 현저히 둔화됐고 지난해 11월 이후 경기회복 기대감으로 일부 지수들이 급등하면서 이제 주도주와의 밸류에이션 격차가 크게 줄어들었다. 대형 기술주의 추가적인 상승없이는 주식시장 전반에 밸류에이션 부담이 커질 수 밖에 없을 것이다. 장기금리의 상승도 걱정거리다. 2000년 이후 미국채 10년과 2년 사이의 스프레드와 글로벌 주가지수의 전년대비 상승률을 보면 장단기금리차 100BP(Basis Point. 100분의 1%) 이내에서는 주가지수가 전년대비 평균 8.8% 상승했지만 100～200BP 사이에서는 3.7% 하락했고 장단기금리차가 200BP 이상 확대되면 다시 평균 8.3% 상승했다. 지금처럼 장단기금리차가 100BP 이내일 때는 정부와 중앙은행의 강력한 경기부양정책이 주식시장에 도움이 되고, 또 장단기금리차가 200BP 이상 확대될 정도로 경제가 활황이면 정부와 중앙은행의 도움 없이도 주식시장 스스로 상승동력을 갖게 되지만 장단기금리차 100～200BP 사이는 경제가 충분히 좋은 것도 아니고 정부와 중앙은행의 경기부양 의지도 충분히 강하지 못한 어중간한 중간지대쯤 된다. 이 중간지대에서는 주식시장이 외부 충격에 취약해진다. 장단기금리차는 현재 약 80BP이지만 올해 경기회복세가 이어지면서 120～150BP까지 확대될 것으로 예상된다.